5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其(qí)累(lèi)计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现(xiàn)出市(shì)场对这一(yī)“中特估(gū)”主题(tí)的(de)追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的(de)行(xíng)情，市(shì)场关注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上(shàng)，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季(jì)度，一些基(jī)金经(jīng)理开(kāi)始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特(tè)估”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积(jī)极追(zhuī)捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后(hòu)续(xù)有(yǒu)多只国央(yāng)企主题基金(jīn)发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发(fā)行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或(huò)成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的，近(jìn)期银行股大涨的一(yī)个催化(huà)因素就(jiù)是积(jī)极推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申报发行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化(huà)剂，基本面、资(zī)金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时基(jī)金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期密(mì)集(jí)申报(bào)的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进(jìn)一(yī)步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近期多(duō)只国(guó)央企主题基(jī)金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火热(rè)下将为市场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资金，有望推(tuī)动进一步(bù)上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募(mù)基金(jīn)积(jī)极布局央国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市(shì)公司的投资价值(zhí)凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引导更多资(zī)金参与央国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募基金服务资(zī)本市(shì)场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济(jì)和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央(yāng)企相关标(biāo)的和(hé)板(bǎn)块带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显，中特(tè)估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地(dì)方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在的(de)行业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面(miàn)在今年会(huì)有重大的向上变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随着国(guó)有(yǒu)企业(yè)改革的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一(yī)个提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究投资思路也(yě)非常(cháng)吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也(yě)就是今年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计对国(guó)央(yāng)经(jīng)营(yíng)管理价值导向变化，我们判断经营成果随(suí)之(zhī)改(gǎi)变(biàn)是(shì)一(yī)个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个(gè)央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前(qián)在挖掘(jué)公司经营层面可(kě)能发(fā)生(shēng)显著(zhù)正向变化(huà)的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消费等(děng)行业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经(jīng)显露(lù)出不少基金(jīn)在行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示(shì)，偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述(shù)数据显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特(tè)估”概(gài)念股的市值占2022年末股票总市(shì)值(zhí)比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一(yī)季(jì)度主动偏股型公募基金对(duì)港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的持(chí)股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市(shì)值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门(mén)的(de)股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系(xì)，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的(de)投(tóu)研(yán)，落实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少基(jī)金公司在加(jiā)大(dà)投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研(yán)究员(yuán)过去对国央企的固定思(sī)维，需(xū)要(yào)实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用(yòng)当前(qián)国央企愿意(yì)交流(liú)的契机，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动上(shàng)，要求研(yán)究员将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库(kù)，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其(qí)实(shí)地调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营思路和财(cái)务导(dǎo)向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也(yě)谈到(dào)“认识(shí)”上的重视。他(tā)表示，通过深入(rù)学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更(gèng)深(shēn)刻的认(rèn)识(shí)：首先要(yào)认识市(shì)场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能(néng)力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜(xiān)明(míng)中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建(jiàn)的具有时(shí)代特征(zhēng)和中国(guó)特(tè)色、符合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值(zhí)体系(xì)，而不是简单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万家基金一直(zhí)非(fēi)常关注传(chuán)统产业(yè)的(de)变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领域，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的(de)变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合(hé)信基金(jīn)首席经(jīng)济学(xué)家魏凤(fèng)春(chūn)表示(shì)，积极(jí)践行(xíng)中国特色的估值体(tǐ)系是资本七分之二十二是无理数吗，七分之22是不是无理数市场使(shǐ)命，投资者需要学(xué)习领会并针对原有的估值体系进(jìn)行(xíng)改(gǎi)造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位(wèi)的(de)工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是最终(zhōng)该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国(guó)家战略(lüè)价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更(gèng)需(xū)要承担(dān)社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的(de)基(jī)金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企业(yè)社(shè)会(huì)价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国(guó)有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务就构(gòu)建(jiàn)中国特色的价值评(píng)价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值(zhí)观念、纳入中国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基(jī)金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基(jī)金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委指导国内团队(duì)对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评价体(tǐ)系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的(de)可持续估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn七分之二十二是无理数吗，七分之22是不是无理数)等要(yào)素对企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金(jīn)流、持(chí)续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的(de)积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投入强度等(děng)等。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经(jīng)理李(lǐ)欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化(huà)，尤(yóu)其(qí)是(shì)估(gū)值(zhí)的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续(xù)发展(zhǎn)等(děng)各种因素与企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些(xiē)因素在对估值结论和(hé)判(pàn)断的(de)影响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色的估值体系(xì)与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化(huà)，还有估值(zhí)结论和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应(yīng)中国的市(shì)场和经济(jì)特点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合(hé)理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合(hé)信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言(yán)，这需要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前尚没有公(gōng)认(rèn)的指标可以使(shǐ)用。

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