核心结(jié)论：①22/10以来(lái)价(jià)值、成长(zhǎng)均(jūn)是(shì)内部分化(huà)明显，行业和指数角度(dù)均可验证。②本质上过去一段(duàn)时间行情是情(qíng)绪修复，政策和(hé)事件驱动下数(shù)字经(jīng)济、中特估表现好，未来行情或进入基本面驱动。③全年牛市(shì)格局(jú)未变(biàn)，当前处(chù)在蓄势阶段(duàn)，行业或阶段性再平衡。

　　分歧：价(jià)值还是(shì)成长(zhǎng)？

　　近期参加(jiā)一(yī)场交流活动时，对今年(nián)市场(chǎng)风格的(de)讨(tǎo)论很热烈(liè)，坚持价值风格(gé)者以“中(zhōng)特估”大(dà)涨(zhǎng)作为证据，坚(jiān)持成长风格者以人工智能大(dà)涨作为证据，乍一听都有道理，但其实(shí)不然，因为价值阵营(yíng)和成长阵营(yíng)里，除了这些大(dà)涨的品种都存在下跌(diē)的品(pǐn)种。怎么理解这(zhè)种割(gē)裂的现(xiàn)象？未来市场风格将(jiāng)如何演(yǎn)绎？本篇(piān)报告将就(jiù)此(cǐ)进(jìn)行探讨(tǎo)。　

　　1.22/10以来(lái)价(jià)值、成长都是结(jié)构性分(fēn)化

　　当(dāng)前市场对于风格讨论较多，有投资(zī)者认为近(jìn)期银行等高股息股票表现较好，风格偏(piān)向(xiàng)价值，也有(yǒu)投(tóu)资者(zhě)认为近期TMT行业涨幅仍然领(lǐng)先，成(chéng)长风格占优。我们通过行业和指数层面分析市场风格特征，发现市(shì)场自底部(bù)反转以来价(jià)值(zhí)与成长两种风格并不明显，具体(tǐ)如下。

　　行业角度看，底(dǐ)部反转以来价值、成长内(nèi)部分化明显(xiǎn)。我(wǒ)们在前期(qī)多篇(piān)报告中提(tí)出(chū)去年10月底(dǐ)来市场已(yǐ)进(jìn)入牛(niú)市初期的第一(yī)波上涨。从整体看，市场并(bìng)没有呈现严(yán)格的风格(gé)偏向，去年10月(yuè)底(dǐ)以来申万一级(jí)行业中成长类行(xíng)业最大涨幅中位(wèi)数为27.3％，价(jià)值类(lèi)行业中位(wèi)数为24.3％，所(suǒ)有申万(wàn)一级行业的涨幅中位数为24.5％。从最大涨幅居前20％的不同风格行业数量占比看，成(chéng)长类(lèi)占比为50％、价值类也(yě)为50％，可见成长、价值行业整(zhěng)体表现并(bìng)未(wèi)明(míng)显分化。

　　成长和(hé)价值内部行业表现有涨有跌。成长类行业，去年10月末以来科(kē)技占优，新能源(yuán)表现较差，在(zài)“数(shù)据二十条”等产业政策、以(yǐ)及(jí)以ChatGPT为代表的人工(gōng)智能技术的(de)双重催化，科技板块中传媒(méi)（22/10/31至今最(zuì)大(dà)涨幅92％，下同）、计算机（51％）、通信（47％）等表现居前，而电力(lì)设备（7％）、新能源(yuán)车指数（9％）表(biǎo)现明显靠(kào)后。价(jià)值方面，受益于防疫(yì)、地产(chǎn)政(zhèng)策优化，22/10以来消费行(xíng)业中食品(pǐn)饮料（44％）、地(dì)产链中房地产（36％）、建筑(zhù)装饰(shì)（35％）等行业阶段(duàn)性(xìng)表现(xiàn)亮眼，而基础化(huà)工(gōng)（2％）等行业(yè)表现较差。

　　若我们从今年年初以来的时(shí)间维度看，成(chéng)长板块内行(xíng)业保(bǎo)持去(qù)年(nián)10月(yuè)以来的格局(jú)，即(jí)科技表现好(hǎo)、新能(néng)源相对弱。再(zài)来看价值板块，今年(nián)以来(lái)在(zài)“中特估”主(zhǔ)题催化(huà)下建筑装饰（28％）、非银（22％）等行(xíng)业表现(xiàn)较好(hǎo)，消费板块整体涨幅相对靠(kào)后，其中农林牧渔（1％）、社服（3％）行业指(zhǐ)数走势明显偏(piān)弱，今年以来基本处(chù)在“歇息”状(zhuàng)态。

　　指(zhǐ)数角度看，价值、成(chéng)长内部(bù)分化明显。从代(dài)表性的(de)风(fēng)格指数看(kàn)，风格特征(zhēng)也(yě)并不明确。去年10月底(dǐ)以(yǐ)来成(chéng)长风(fēng)格指数(shù)中科创50最大涨幅为28％（今年初以(yǐ)来最大涨幅为22％，下同）、创(chuàng)业板指为19％（3％）、国证成长(zhǎng)为19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值风格指数(shù)中国证价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中证100为(wèi)24％（13％）。同(tóng)种风格的(de)指(zhǐ)数表(biǎo)现不同，其背后源(yuán)于指数的成分行业(yè)权重不同。以成长(zhǎng)风格中创业板指(zhǐ)和(hé)科(kē)创50为例：22/10月底以(yǐ)来创业板指走(zǒu)势相(xiāng)对偏弱，最大涨幅仅为19％，其成分行业中表现较(jiào)弱的电力设备权重占比高(gāo)达(dá)35％；而科创50实现(xiàn)最(zuì)大(dà)涨幅28％，其成分行业中涨幅(fú)居前的(de)科技行业权重(zhòng)占(zhàn)比高达62％。

　　2.过去是情绪修(xiū)复(fù)，未(wèi)来会(huì)进入(rù)盈利驱动

　　过去一段时间市场是牛市初(chū)期(qī)的情绪修复。回(huí)顾历史上牛市上(shàng)涨第一阶(jiē)段，可以发现期间市场(chǎng)往往呈现普涨、轮涨的特征，不同风格指数(shù)表现差(chà)异不(bù)大：05/06-05/09期间(jiān)成长累计涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为(wèi)28％、21％，12/12-13/02为(wèi)33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮涨的背(bèi)后源于(yú)市场自底部起来后，处(chù)低位的行业容易受到(dào)政(zhèng)策利(lì)好和预期改善的催(cuī)化，出现短期(qī)明显的(de)上涨，但由于此(cǐ)时基本面的趋势尚未明确，该阶段行情往往(wǎng)不存在特定的主线，因此(cǐ)风格特征(zhēng)并不(bù)明显。

　　去年10月(yuè)以来的这轮行情中数字经济、中特估表现较好，其(qí)本质属于(yú)政策和事(shì)件驱动下的情绪修复。数字(zì)经济(jì)方面，去年二(èr)十大报告提出“加快发(fā)展数字经济”、“建设现代化产业(yè)体系(xì)”，信创指(zhǐ)数(shù)率先开启一波行(xíng)情，22/10-22/12期间最大涨幅26％。此后相关(guān)政(zhèng)策(cè)和事件进一(yī)步催化市场情绪，政策(cè)端22/12国务院印发 “数据二(èr)十条”，23/03成立国家数据局，技术端以ChatGPT为代表的大(dà)模(mó)型推出标志人工智能逐步落地应用(yòng)，政策和技术双轮驱动下数字经济行情持续演绎，今年以来(lái)人(rén)工智能指(zhǐ)数最(zuì)大涨(zhǎng)幅(fú)达64％、数字经济指数为38％。中特估方(fāng)面，本轮中特估行情也主要来自低估值(zhí)的国央企的估值修复(fù)。22/11证监会主席提出“中特估”概(gài)念，政策层面高度重视国(guó)央企价值实现(xiàn)，相关政策和事件进(jìn)一步催(cuī)化行情，在此背(bèi)景下中(zhōng)特估相关板块同样涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)，本轮行情中(zhōng)特估指数(shù)最大涨幅达46％。

　　未来市场会进入盈利驱动。拉(lā)长时间看，股(gǔ)票是一台“称重机(jī)”，基本面(miàn)决定股价涨跌，盈利趋势的分化决定未(wèi)来(lái)风格的走向。我们以(yǐ)国证成长/价值(zhí)指数刻(kè)画(huà)，2010-15年(nián)A股整(zhěng)体风格(gé)偏成长(zhǎng)，背后是国证成长指数与(yǔ)价值(zhí)指数(shù)的归母净利润累(lèi)计同比增(zēng)速差(chà)从10Q2的7.9个百分(fēn)点升至(zhì)15Q3的(de)15.6个百分点，同期ROE（TTM）的差值从(cóng)-0.6个百分点(diǎn)升至3.9个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)；而2016-18年成长开始(shǐ)跑输的原因则是成(chéng)长相对(duì)价(jià)值的业绩(jì)增速开(kāi)始(shǐ)回落，国证成长指数-价值指数(shù)的归母净利润(rùn)累计同比增速差(chà)从15Q3的15.6个百分(fēn)点回落至(zhì)18Q4的-30.1个百(bǎi)分点，同(tóng)期ROE的(de)差(chà)值从(cóng)3.9个百分点降至-2.1个百(bǎi)分点；到了2019-21年(nián)时风(fēng)格又开始回归成长，原因(yīn)在(zài)于成长股的业绩又开始优于价值股，国证(zhèng)成长指数-价值指数的(de)归母净利(lì)润(rùn)累计同比增(zēng)速差从18Q4的-30.1个百分点升至(zhì)21Q1的(de)40.8个(gè)百分(fēn)点，ROE的差(chà)值从18Q4的-2.2个(gè)百(bǎi)分点升至21Q3的7.3个。

　　本轮(lún)决定市(shì)场风格(gé)和(hé)主线的关键仍(réng)在业绩，未(wèi)来关注(zhù)基本面的趋势。当前全部(bù)A股(gǔ)盈利(lì)仍(réng)处(chù)在底部区域，一季报数据(jù)显示A股盈(yíng)利的(de)拐(guǎi)点(diǎn)已渐现，全(quán)部A股(gǔ)归母净(jìng)利润累计同比增速已从22Q4的低点0.9％回升至23Q1的1.4％，我们预计23年(nián)全年增速(sù)有望达10％-15％。随着基本面(miàn)逐渐(jiàn)回升，市场或由前期的政策和事件驱动走向盈利(lì)驱动，关注中报的基本面验(yàn)证情况(kuàng)，以(yǐ)及下半年宏观月度数(shù)据的回升情况。展望全年(nián)，稳增长政(zhèng)策推动下现代化产业体系建设，成(chéng)长(zhǎng)盈(yíng)利(lì)增速有望(wàng)更快(kuài)，但风格内部盈(yíng)利(lì)增速可能仍有分(fēn)化，例如成长风格类指数中(zhōng)科(kē)创50预计(jì)23年(nián)归母净利(lì)增速达(dá)到60％左右、创业板指(zhǐ)预计在(zài)23％左右，而(ér)价(jià)值类指(zhǐ)数里(lǐ)中证100 23年归母净利同(tóng)比预计(jì)在12％左右(yòu)、上证50预计在10％左右。从盈利增速差值看(kàn)，未来科创50与(yǔ)上(shàng)证50归母净利增(zēng)速同(tóng)比差值有望从(cóng)22年(nián)的30个百分点提升到23年的(de)50个百分点，成长基本面(miàn)相(xiāng)对优势有望扩大。

　　3.市场(chǎng)蓄势阶(jiē)段行(xíng)业或再平衡

　　市(shì)场全(quán)年向上趋势不变(biàn)，阶段性蓄(xù)势中。我们在《旭日初升——2023年中国(guó)资本市场展望-20221203》中分析(xī)过，从牛熊(xióng)周(zhōu)期(qī)、估(gū)值(zhí)、基本(běn)面、资(zī)金面等维(wéi)度(dù)来看，22年10月底以来A股已(yǐ)经进入新一轮牛市周期。但牛市往往难以一蹴而就，我们在《好事多磨——23年(nián)二季度股(gǔ)市展望-20230401》中就(jiù)提王宝强学历，王宝强不是84年的吗出二季度市场(chǎng)可能处(chù)蓄势阶(jiē)段，二季(jì)度以来市场(chǎng)表(biǎo)现(xiàn)也印证着我(wǒ)们的判断。当前市场正处在牛市初期，就(jiù)好比冬(dōng)天已过、春(chūn)天到来(lái)，气温(wēn)整(zhěng)体已(yǐ)在回升，但短期温度(dù)仍可能(néng)上(shàng)下(xià)波动。因此，市场短期(qī)可(kě)能出现宽幅震荡的情况，其背后源(yuán)于(yú)牛市(shì)初期基本(běn)面还不(bù)够扎实，更(gèng)易受到其他因素的扰动。目前宏观经济(jì)数(shù)据显示当(dāng)前基本面恢复尚不扎(zhā)实：4月(yuè)PMI指(zhǐ)数(shù)回落至49.2％；从信贷数据看，4月新增信贷和社融数(shù)据较(jiào)一季度均明显走弱(ruò)；从物价数据(jù)看，4月CPI同(tóng)比(bǐ)继(jì)续(xù)明(míng)显(xiǎn)回落至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示当前(qián)经济(jì)复苏仍(réng)然(rán)较弱。综合(hé)来(lái)看(kàn)，当前(qián)国内基本(běn)面回暖仍(réng)需要一(yī)个过程，未来短期内市场(chǎng)更可能继(jì)续处(chù)在蓄势期。

　　行业(yè)阶段性再平衡，全年数字(zì)经济仍(réng)是主线。在政策和事件的催化(huà)下数字经(jīng)济(jì)、中特估涨幅已经较(jiào)为明显，未(wèi)来(lái)决(jué)定风格的关键在于相对基(jī)本面趋势，应(yīng)关(guān)注能够有业绩落地(dì)的持(chí)续性机会。此(cǐ)外，当前重视(shì)消费结构性机会。

　　着眼全年(nián)，数字经(jīng)济(jì)代表的成长(zhǎng)空(kōng)间或更大，去伪存(cún)真(zhēn)的试金石是(shì)业绩。我们从(cóng)4月初(chū)以(yǐ)来就提(tí)出TMT板块(kuài)出现阶段性过热，未来可能会有所休整，过去一个月TMT板块的(de)股价表现(xiàn)也(yě)印证了我们的判断，目前TMT可能仍(réng)处在降温期，但从全年维度看政策和技(jì)术驱动下数字经济仍(réng)是第一主线。从基金调仓经(jīng)验看，历史(shǐ)上公募基金(jīn)调仓往往需(xū)要一年，例如(rú) 20-21年公(gōng)募持仓从白酒转向新能源，公募基金对TMT板块的增(zēng)持(chí)可能还未结束，23Q1基金(jīn)重仓股中TMT板块超配(pèi)比(bǐ)例（相对(duì)沪深300行业占比）仍处在(zài)2013年以来低位。

　　未(wèi)来(lái)行(xíng)情或进入(rù)由业绩验证的(de)去(qù)伪(wěi)存真阶段，关注(zhù)政策和技术两条主(zhǔ)线(xiàn)机会(huì)。第一，从政策线看，数(shù)字(zì)经济已成为(wèi)现代化产业体系的重要支撑(chēng)，数字(zì)要素流(liú)通体系正在加快建立(lì)，政府有(yǒu)望加(jiā)大对数字安全和数字基建的投(tóu)入。去年12月发布(bù)的(de) “数据(jù)二十条”为数(shù)据(jù)要素市场(chǎng)提供(gōng)顶层规划，刚成立的(de)国家数(shù)据局有望(wàng)成(chéng)为顶层文件落(luò)地执(zhí)行的统筹机构(gòu)，数据(jù)要素市(shì)场化(huà)有望加速，这也将大(dà)幅提升数字基础设施建设，根(gēn)据中国(guó)通服基建产业研究(jiū)院(yuàn)，预计23-25年我国数据中(zhōng)心产业规模复合(hé)增速将达(dá)到25％。第二，从(cóng)技(jì)术线(xiàn)看，ChatGPT为代表的人工智能应用落(luò)地，大模型、半导体等(děng)上游软硬件(jiàn)领域(yù)有望率先受益。当前科技(jì)巨头正加大(dà)对AI大模型的开(kāi)发，近日谷歌发布(bù)了PaLM 2模型，其在部分逻(luó)辑和推理上的部分结果(guǒ)已超越(yuè)了GPT-4，AI模型(xíng)市场(chǎng)有望加速(sù)发展，根据观研天(tiān)下，预计22-30年(nián)中国自然语言处理市场(chǎng)复合增长率达到36.5％。AI模型的(de)算数和推理也将提升对(duì)上游硬件的需求，根(gēn)据亿欧智库，预计23-25年我国AI芯片市场(chǎng)规(guī)模复(fù)合(hé)增速达31％。

　　我国(guó)消费(fèi)仍(réng)有韧性，关注消费(fèi)结构性机会(huì)。消费方(fāng)面，促消(xiāo)费一直是目前政策关注的(de)重点(diǎn)，后续关注(zhù)消(xiāo)费的结构性(xìng)机会。我们在《中国消费的韧性(xìng)：没(méi)有日本式(shì)资(zī)产(chǎn)负债(zhài)表衰退-20230507》中提出，资产端看，我国房产价格相对(duì)趋稳，居民财富(fù)大幅缩水风险较(jiào)小；从收(shōu)入端看，国内经济复苏将(jiāng)推动收入和消(xiāo)费意愿提升(shēng)。因此我国消(xiāo)费仍(réng)具(jù)有韧性，预计(jì)今年社零总额(é)增速有望达(dá)8-9％，22-23年(nián)两年平(píng)均增(zēng)速为(wèi)4-5％。从股市表现(xiàn)看，我们在前(qián)文(wén)中提出今年以来消费行业涨幅在(zài)所有行业中涨幅明显偏低，随(suí)着基本(běn)面改(gǎi)善，消费部分领域有(yǒu)望迎来向上的机遇。结合海通行业分(fēn)析师和Wind一(yī)致预测，预计(jì)23年医(yī)药(yào)板块(kuài)中中药净利增速(sù)为20％、医疗(liáo)服务(wù)为(wèi)50％、创新药为30％。

　　此外(wài)，前期概(gài)念催化下“中特估(gū)”板块热度同样较高，未来(lái)行(xíng)情或也(yě)将出现(xiàn)“去(qù)伪(wěi)存真”的分化，我(wǒ)们认为可以关(guān)注(zhù)中(zhōng)特(tè)重估三(sān)大可能发(fā)力(lì)方向，即关系国(guó)计民生(shēng)的重(zhòng)大安全(quán)领域(yù)、举(jǔ)国(guó)体制支(zhī)持的部(bù)分科技领域、部分盈(yíng)利稳定、现(xiàn)金流充裕的国企，详(xiáng)见(jiàn)《“中(zhōng)特”重(zhòng)估的(de)三(sān)大发力方(fāng)向——“中(zhōng)特估值”探究系列8》。

　　风险提示：国内疫情恶化(huà)影响国内经济(jì)；美国经济硬着陆影响全球(qiú)经(jīng)济。

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 王宝强学历，王宝强不是84年的吗